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近期,全球知名资产管理人古根汉姆合伙人(Guggenheim Partners)发布了最新的首席投资官展望,提到:

市场可能处于灾难的轨道,在商业周期的后阶段,传统的经济学通常要求向另一个方向产生财政拖累,而强劲的财政刺激将产生冲突。美国经济已经超越充分就业,多个区域的劳动力市场开始达到产能限制,产生薪资上涨的压力。在这个阶段,货币政策和财政政策应对用于给经济降温,而即将到来的巨额财政刺激将使得联邦公开市场委员会(FOMC)不得不产生经济逆风。

在金融危机和大衰退期间,FOMC扮演了相反的角色,随着预算缩减发挥作用,2010年至2016年间财政赤字缩水,美联储是经济刺激的唯一来源。财政逆风使美联储需要通过量化宽松来维持非常低的利率以帮助经济扩张并抵消财政逆风。

如今,财政逆风已经转为顺风,一些市场估计认为经济增速将上升至3.5%,一季度可能难以达到这个增速,但年内明显不是不可能的。如果在周期内的这个阶段达到3.5%的增速,通胀和薪资压力很难不传导至实体经济。正如之前预计的,今年美联储将加息四次,明年也有可能是四次。当前联邦基金利率在1.5-1.75%,一年后将达到2.5-2.75%,再之后将达到3.25-3.5%。当联邦基金利率达到3%时,美国企业的现金流将下降至之前衰退时的水平。

企业税率的降低可能部分抵消现金流的挤压,但是企业将如何使用这部分资金呢?由于股权回报率(ROE)已经下降了十年,企业将试图进行股票回购以提高ROE,一些企业也可能提高分红,另一些则可能进行战略兼并。美国企业不会坐怀现金。

目前企业盈利看似光明,但是2019年会如何?企业债务占GDP比例已经达到历史高点,到2019年末,联邦基金利率达到3.25-3.5%,美国企业的情况会比现在或去年更糟,甚至差于2007年。

随着财政刺激开始发力,货币政策越来越收紧,冲突将发生,美国将进入下一轮衰退。在上一轮衰退中,家庭债务负担过重,导致家庭消费崩溃;这一次,家庭部门情况较好,企业部门将是衰退的源头。就业和盈利能力将大幅下降,信用利差将扩大。

经济下行将带来2008年重演,唯一的区别是美联储的反应函数会更快,纽约联储主席杜德利近期提到量化宽松仍然是美联储工具箱中的一个工具,但也是最后一个。最终,美联储将下一次开启量化宽松,并且比之前更快。我们将回到QE。量化宽松将压低实际利率至负区间,美联储将愿意忍受更高的通胀,债券市场将进入大熊市。有一点非常清楚,政策制定者别无选择,只能接受更高的通胀,否则美国的储蓄无法为严重的经济下行提供融资。以上情景将在未来几年陆续发生,固定收益回报将越来越成为基准,随着信用利差处于低位,所有的回报几乎都将来自于票息和收益率曲线上的投资组合头寸。当下一轮经济下行来临时,维持或增加信用风险的投资者将发现,回过头来看,一切都很清楚,为什么当初没有发现。

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