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书名:《美林传奇:百年兴衰录》

出版方:华章

主讲人:符荆捷,长期从事国际经济政策研究与多双边经济外交工作,参与世界贸易组织多边贸易谈判,曾任中国驻纽约总领馆副领事。译著包括:《英镑美元外交》、《布雷顿森林货币战》、《美林传奇——百年兴衰录》、《谢谢你迟到》等。

大家好,欢迎来到见闻阅读。我是符荆捷,今天为你讲读的是《美林传奇:百年兴衰录》这本书。我也是本书的译者之一。目前我工作的领域是国际经济政策制定和国际贸易谈判,曾经担任纽约总领馆经济商务室副领事,翻译过几本国际经济领域的经典著作,包括《英镑美元外交》、《布雷顿森林货币战》。今天的讲读就从2008年金融危机时的一则小故事开始说起。

一、 引子

美林公司是家喻户晓的投资银行,总部位于纽约曼哈顿。2008年9月15日,美林公司以近500亿美元的总价被美国银行收购。那一天,我正好在美国西雅图出差。清早醒来后,我打开电视看CNBC现场直播。印象很深,那一天,美国金融市场哀鸿遍野,雷曼兄弟就要破产了,原油价格下跌5%,欧洲主要证券市场普跌5%,记者说市场进入金融恐慌。评论员认为雷曼对市场太乐观、太激进,没有吸取历史教训,但是雷曼兄弟员工在接受采访时表示他们很无辜,因为美国财政部拒绝对施以援手;在他们眼中,美林公司更加激进,但因为被美国银行收购而免去一劫。

2011年8月,我前往纽约工作,近距离接触华尔街。这一年的标志性事件就是“占领华尔街”运动。“占领华尔街”运动反映出了美国社会面临双重危机:一是收入不平等,1%的富人拥有20%以上的国民收入;二是金钱对美国政治的腐蚀。其外在表现就是,主街与华尔街的对立,运动的口号之一就是:“主街对华尔街”、“99%对1%”。

在这样一个背景下,当你读到美林公司创始人查理·美里尔下面这番豪言壮语,一定会感到格外讽刺。1948年,美里尔说道,“世界上没有什么华尔街……华尔街就是旧金山的蒙哥马利大街,丹佛的第十七大街,亚特兰大的玛丽埃塔大街,波士顿的联邦大街……它和密苏里州独立镇的任何一条街道没有什么两样,在这里,节俭的人们把他们的钱拿去投资,买卖证券。”

华尔街大家都知道,代表了美国的金融业;而所谓“主街”指代的则是美国的实体经济和普通百姓。主街这个词是怎么来的呢?因为美国几乎每个小镇都有一条名为“主街”的主要街道,镇上商业大都集中于此。而美里尔所说的密苏里州的独立镇,则是时任美国总统杜鲁门的老家。美里尔其是在对杜鲁门总统喊话,因为后者抨击“华尔街”是“金融大亨、钱庄老板”。美里尔想要强调的是两层意思:第一,华尔街已经延伸到了美国经济的每个角落,华尔街就是主街;第二,华尔街上的人和其他行业的人一样,辛勤劳动,投资致富。

讲到这里,开场的小故事就说完了。华尔街与主街的关系真得如美里尔所说得那样么?我们可以透过《美林传奇》这本书来看一看。

二、《美林传奇》的内容概述

巴曙松老师在推荐《美林传奇》这本书时说:“当前,中国的金融政策正在积极引导资金脱虚向实,服务实体经济。如果借用《美林传奇》这本书中的说法,那就是要实现从华尔街向主街的转移。美林的兴衰成败,都可以从华尔街向主街转移这个主线来把握,我们也可以从这个角度看到美国和全球资本市场的风云变幻。”

作为一家拥有近百年历史的公司,美林公司的发展历程可以从微观层面折射出美国资本市场跌宕起伏、波澜壮阔的成长轨迹。如果把美林公司近100年的历史浓缩成四个阶段,大体上可以分为创业期、成长期、称霸期和衰退期,每个时期的美林都有自己标志性的人物,每个时期的美林也都映射出“华尔街和主街”的复杂关系。

(一)美林公司的创业期

从1907年到1929年是美林公司的创业期。

1907年,22岁的查理·美里尔来到纽约。1914年,美里尔脱离狄龙公司自立门户,1915年他拉上老友林奇入伙,并将公司正式更名为“美里尔、林奇公司”,也就是俗称的美林公司。当时的美国是大企业托拉斯的时代,华尔街主流投资银行不屑于为主街的普通投资人服务,诸如J.P Morgen、Goldman Sachs之类的公司主要业务是为大公司提供融资服务并为富豪提供投资服务。除了这些老牌机构外,华尔街还有一些带有欺诈性质的“木桶商号”,这些经纪机构专门针对小额投资人,但却毫无诚信可言。美林公司正是在这样的环境下,找到了自己的利基市场,其目标是成为一家服务于小规模投资人的、讲诚信的投资银行。

这个阶段,是主街成就了美林。美林公司这一时期承销了大量连锁店行业的股票,包括著名的J.C Penney,其中一部分佣金以普通股形式支付。随着公共交通、商业性铁路以及汽车的普及,连锁店开始了指数级的增长,美林公司从中获益颇丰。而美林公司服务小规模投资人的战略定位也正好契合了一战后美国中产阶级大规模涌入资本市场势头。就这样,美里尔和林奇在20世纪20年代成为了华尔街上最年轻的百万富翁。

这个时期又被称为“喧嚣20年代”,它终结于1929年的大萧条。美林也迎来了历史上的第一次转型。大萧条使美里尔对证券行业变得心灰意冷,于是1930年美林将自己的证券经纪业务并入E.A. Pierce公司;而1940年,美林公司重返证券行业,现代美林公司也在这一年成立。重返证券业由美里尔最终拍板,是什么原因促使他回心转意,现在已不得而知。但用本书的话说,这一步开启了一个新时代:将美林的承销业务与E.A. Pierce公司遍布全美的经纪销售网络相结合,将华尔街延伸到主街。

这个时期公司标志性的人物毫无疑问是美里尔,最能够体现美里尔跨时代的洞察力和坚韧个性的是1929年股灾的故事。1928年5月,在股灾一年多之前,他给全体合伙人和客户发表一封公开信要求他们逐渐降低股票仓位,告诫人们不要“穷得只剩下股票”;在公众、同事以及市场的不理性面前,美里尔一度找到柯立芝总统,以重金相许请其公开呼吁投资者保持理性,却再次遭到拒绝。1929年初,美里尔力排众议制定了出售美林公司投资资产的计划;到1929年10月股市崩盘时,美林已经减持了足够多的股票,财务上处于坚不可摧的地位。

(二)美林公司的成长期

美林公司的成长期又可以分为两个阶段,第一阶段是1940年现代美林公司成立到1953年美里尔去世,第二个阶段是1954年到1970年。

第一个阶段,从1940年到1953年,美国人记忆中大萧条的阴影犹在,证券经纪行业非常不景气,证券经纪人在公众心目中印象极差。这也就是为什么美里尔要在1948年对杜鲁门大声叫板。他不光动嘴,还采取了很多“敢为天下先”大胆行动,来实践他将“华尔街延伸到主街”的愿景。美林是第一个将经纪人薪酬机制从佣金制改为固定薪酬加奖金制;是第一家发布年报公布公司经营状况的私营合伙企业;第一个打破华尔街的禁忌,通过广告宣传和举办讲座对大众普及投资知识。美里尔还订立了以“客户至上”为核心宗旨的公司九项基本原则,这些原则日后形成了美林独树一帜的公司文化;他力排众议设立了美林培训学校以解决人才断档问题,培训学校为美林赢得了“美林母亲”的戏称,日后还将为美林输送公司历史上最杰出的CEO唐·里甘。

对于美里尔,书中是这么评价的: “美里尔为一场改变华尔街的革命打响了第一枪,也由此使自己跻身杰·库克、J. P. 摩根之列,成为华尔街最伟大的人物之一”;“他以一己之力使证券销售业变得受人尊敬”。“把华尔街延伸到了主街”,这是历史对美里尔的最高评价。

这一时期的第二阶段,从1954年到1970年,可以说是美国二战后资本市场第一个黄金发展期。1954年12月,道琼斯工业平均指数上涨至386点,第一次超过了1929年8月的峰值。随着新一代中产阶级涌入资本市场,美林借助自身庞大的经纪人网络和强大的研究能力,加强了对自主交易型中小型客户的服务,始终稳居全美证券经纪公司头把交椅。在证券承销领域美林也突飞猛进,进入了第一梯队,1966年更是领衔承销了传奇飞行家、亿万富翁霍华德·休斯的跨世界航空公司的股票,这是自1956年福特公司公开出售股票以来全美最大的一笔股票出售。1964年美林收购C. J. Devine公司,开始进军固定收益证券领域。

这个阶段美林公司经历了史密斯、麦卡锡、莱尼斯和汤姆森等四任领导人,最重要的一位是温斯洛普·史密斯。他也是本书作者的父亲,是美里尔晚年最重要的搭档,是他促成美里尔于1940年回归证券经纪行业。管理学大师华伦·本尼斯认为史密斯与美里尔形成了完美的互补型“联合领导”关系——“一个是管理风格柔和的行政主管,一个是说一不二的老板”。书中写道,“史密斯作为行政管理人员的首要长处和能力就是能够超脱于争论之外化解对立和敌意,他不仅策划了公司重大的并购事项,并且成功调和了新并购的经纪公司中自以为之的大人物之间的微妙关系和利益冲突,使美林公司变成了一家罕见的、具备协同效应的华尔街大公司。这种协同效应就是联合领导的真正含义”。

(三)美林公司的称霸期

美林公司的称霸期从1970年开始,一直持续到2001年。

这段时期之初是金融行业天下大乱的时代。1970年美国证券业遭遇“文件暴雪”危机,交易量激增导致很多证券公司的结算系统出现混乱,濒临倒闭;1975年美国证券交易委员会废除了已有百年历史的固定佣金费率制度;1970年代利率剧烈波动导致银行业开始脱媒,80年代在全球金融自由化大背景下,混业经营和兼并重组成为大势所趋。

每一次美林都站在了时代潮头。在“文件暴雪”危机期间,美林拯救并收购了纽交所第五大会员企业Goodbody,这也被誉为美林历史上最成功的一次收购,但也是一次“不成功、便成仁”的冒险。1971年美林公司公开上市,进一步强化资本充足率。1975年,凭借其证券市场占有率和出众的服务与研究能力, 美林成为取消固定佣金费率改革的最大受益者。1977年,美林首创“现金管理账户”产品,一脚踩入了银行的领地,成为了那个年代红极一时的“余额宝”,由此开启了美林日后引以为豪的资产管理业务。到了80年代,并购浪潮席卷华尔街,美国运通收购了希尔森公司,保德信收购了贝奇公司,但美林保持了独立。

1987年10月,美国遭遇1929年以来最大的股灾。这一年的4月,美林在股灾之前率先摔了一个跟头,一位高级交易员在一种名为“本息切块债券”房屋抵押债券交易上损失了3.77亿美元。塞翁失马,焉知非福,由此催生了美林的风险管理部,风险管理部负责人直接向公司最高层汇报,有权命令交易部门撤回仓位。这也使美林为1987年10月的股灾做好了准备。从1988年到2001年,美林连续14年成为全球最大的债券和股票承销商。从这个阶段开始,从传统证券经纪和零售业务起家的美林也和曾经的那些老牌投资银行一样,将精力放在了承销业务、并购交易、资产管理和产品创新上。

这一时期美林经历了里甘、博克、施赖尔、塔利等4名CEO。其中最有个性、成就最大的当属里甘和施赖尔。1951年,美里尔便如此评价30岁的唐·里甘:“在这家公司,一个时刻做好准备、有能力、有野心的30岁的年轻人可以胜任任何岗位。你无须为经验不足而感到气馁,上帝将适时地眷顾于你。”1977年,美林推出“现金管理账户”这一划时代的产品,完全归功于里甘的坚持和争强好胜。年初执行委员会讨论时,除里甘外所有人都投了反对票。里甘说道,“今天这里进行了一场投票,结果是1票赞成,0票反对。我是1,你们这帮人是0。我们继续推进。如果谁再说一个不字,我就把他从窗户扔出去。”后来里甘还成为里根政府的财政部长和白宫办公厅主任。另一位卓越的领导人是比尔·施赖尔,作者称他为“永远的乐观主义者”。施赖尔说过许多短小精悍、令人过耳不忘的话,“不要忙于小事”不仅仅是他最喜欢的口头禅,也是他的行为方式。正是在他的领导下,美林大刀阔斧地剥离了房地产业务板块,完成了对股票经纪和投资银行这两项核心业务的回归,并大力开拓国际业务。

(四)美林公司的衰落期

从1998年起,美林公司开始由盛转衰。一方面其传统证券经纪业务受到折扣型在线经纪公司的冲击,更重要的是公司文化在CEO戴夫·科曼斯基的任内开始出现了蜕变。最终,美林栽在了债务担保证券(CDO)上。

作为经历过1929年股灾、1987年股灾的美国顶级投行,美林公司的经营风格与同业贝尔斯登和雷曼相比是非常稳健的,有着非常严格的风险管理体系。最初,美林从事次级贷款业务主要是承销并赚取手续费,但是后来美林开始购买次级抵押贷款,并收购了十几家与房地产抵押业务有关的公司或其资产,开始自己发行债务担保证券。从2005年1月到2007年1月,美林公司的杠杆率也逐渐升高至超过32倍的水平。而就在美林更深入地介入房屋抵押贷款业务的时候,美国的房地产市场已经产开始出现危险的迹象。

用本书作者史密斯的话说,“美林公司的病症在于公司时任CEO奥尼尔将资产大肆挥霍在复杂而有毒的债务权证市场上,根源则在于领导者和董事会的失职以及公司文化的蜕变”。客观地看,这并不是美林一家之过。进入21世纪,华尔街以科技股泡沫破裂和公司丑闻开局;到了2008年金融危机期间,行业五大投行三家倒闭、两家转型。这些危机背后,反映出美国经济“脱实向虚、金融空转”的结构性变化,用《债务和魔鬼》一书作者阿代尔·特纳的话说,大量资金从事资产证券化和交易活动,而非投入用于实体经济的再投资。华尔街远离了主街。

三、 总结

讲到这里,《美林传奇》这本书的内容就基本上介绍完了。今天我想与各位分享和交流的是一个核心主题:从美林这家百年老店的兴衰往事中,我们可以学到什么?我个人的总结有两个层次的启示:

第一个层次启示,关于华尔街与主街的关系。历史显示,在一个国家经济起飞和企业成长阶段,证券发行和投融资业务会较快发展,同步增长的还有证券交易和经纪业务,正如20世纪之初和二战后的美国。等到一个国家进入中等收入水平后,随着机构投资人和中产阶级的壮大,资产管理业务也会随之发展起来,正如20世纪50-60年代的美国。而进入经济成熟阶段后,需要产业结构调整和创新,行业整合、兼并收购、风险投资、私募股权就会成为投行的主要业务模式,正如20世纪70-80年代之后的美国。截止这个阶段,“华尔街和主街”、“金融与实体经济”都是相辅相成的,华尔街将资金引向实体经济,并使投资人分享实体经济增长的收益。

然而,自从上世纪90年代起,美国金融活动逐渐出现“异化”现象,金融创新层出不穷,实物资产一个接一个地被证券化,证券化资产的交易成为金融业利润主要来源,导致金融与实体经济的关系越发疏远,金融周期逐渐压过实体经济周期,实体经济开始“金融化”,华尔街开始远离主街。

美林公司的历史很好地契合了上述每一阶段的历史。公司的兴起,源于其创始人美里尔“将华尔街延伸到主街”的愿景,更是因为契合了小额投资人大规模涌入资本市场、美国产业发展急需资本的势头。随着美国中产阶级逐渐崛起,美林发展壮大了其资产管理业务。在美国经济“金融化”程度加深的背景下,美林也卷入资产证券化的大潮,并成为次级抵押贷款证券化的牺牲品。

第二个层次的启示,从美林的成功和失败,看如何成为百年老店。我总结有三句话:

第一句话是,起步阶段,既要打入利基市场,更要倚仗历史趋势。通俗的说,就是要找准定位,更要站在风口。

第二句话是,发展壮大阶段,领导人作用非常重要。书中记载的美林公司历史上12位个性鲜明的领导人在公司战略、经营治理、开拓创新、文化塑造以及成功和失败的故事,是一部非常生动的管理学案例。这本书之所以题为《美林传奇》,也是因为讲述了那些在业内、在美林具有传奇地位的公司领导人的故事。这些故事代代相传,构成了美林的文化传承。

第三句话是,要经历风浪而不倒,需要文化传承。超越时代和同业的洞察力难得一现,而经久不衰的成功更是难上加难。从美林公司的历史可以看出,证券行业所面临的诚信问题、丑闻事件、周期下行和竞争以及创新压力,美林都经历过,但都没有被打倒,反而通过不断的业务转型打造出了独树一帜的业务模式:成为经纪业务、投资银行和资产管理业务的综合体。打倒美林的是公司丧失了文化传承。

正所谓“眼见他起朱楼,眼见他宴宾客,眼见他楼塌了”。美林公司于上世纪90年代初成为美国资本市场的王者,并不断巩固公司“客户至上、诚信为本”的基本原则。然而,美林的传统商业伦理终究不敌华尔街“利字当头”、“追求快钱”的狼性文化。躲过了1929年大萧条、1987年股灾的美林这一次倒在了2008年次贷危机面前。开拓创新和坚守原则同等重要,一旦失之偏颇,灭顶之灾可能来得很突然。

讲到这里,今天的讲读就要结束了。最后和大家分享一个片段。书中有一句话我印象深刻,在丹·塔利担任CEO的任内,每当公司执行委员会就一些决策产生争议时,塔利就会望着会议室悬挂的公司元老查理·美里尔和温斯洛普·史密斯的画像,以及一旁刻着的公司原则,问自己:“这符合客户利益至上的原则么?”“当这些问题出现在《华尔街日报》的头版时,我们还能对此保持舒心的态度么?”

在瑞·达里奥的新书《原则》导言的第一段,他说道,“我是个愚人,相对于我需要知道的东西而言,我真正知道的并没有多少。不管我一生中取得了多大的成功,其主要原因都不是我知道多少事情,而是我知道在无知的情况下自己应该怎么做。”

原则就是应对无知和未知的指南。