本集节目是《世界级脑洞》的试听版,因为比特币价格过去两周的跌宕,我们围绕区块链的最新研究发现展开节目。因此,我们破例没有选择本周最新的顶尖科研论文。2017年3月,欧洲金融协会官方期刊Review of Finance发布论文《Corporate Governance and Blockchains》,重点揭示了区块链技术在金融领域和公司管理上的应用带来的革新性影响。利弊相伴,区块链技术带来高度透明化和流动性的同时,也将给金融领域的投资行为带来怎样的巨大挑战?区块链又如何影响金融衍生品的开发?欢迎收听本集节目《区块链与公司管理》。

区块链的意义 - 0分50秒

区块链的概念,最初来自于来自于一个网名为中本聪的澳大利亚人开发的比特币。但是比特币只能说是区块链的一个应用,而区块链本身可以应用的地方远远不止是数字货币这一个方面。长久以来,金融和公司治理都沿着“中心化”的趋势在前进,银行规模越做越大,股票交易和期货交易的平台也不断的在扩大规模,这些很大程度上是因为金融衍生品的交易都需要通过中心化的平台来首先建立可信度,拥有“承诺力”,从而让买卖双方能够放心的参与交易。而随着平台越来越大,相关的监管,透明度等一系列的问题也都接踵而来。在区块链技术出现之前,这些问题都是“必须承担的痛苦”,是为了业务的扩展而做的必要的权衡。

而区块链技术能够提供的,恰恰是一种去中心化的、透明的信任机制,这种信任是基于算法的,不依赖于人的因素。在今天的讲座中,我们主要介绍的就是区块链技术在金融和公司管理上的应用。

对公司治理的影响 - 02分14秒

在当前的情况下,对于投资人而言,要获得公司股权的实时信息是很难的一件事情。因为除了公开的交易之外,私下的交易是无法轻易的被观测到了。而如果用区块链来记录公司股权变动,则可以将其看为一个分布式的账本。每次股权交易都可以在区块链上显示出来,无论是大机构的投资者,还是小的个体投资人,都可以从区块链上读取当前实时的股权结构信息。

这个时候公司可能也有顾虑,因为公司可能并不希望所有的股权结构都公开化。那么这就会进一步导致区块链市场的细分化,在未来,很可能像纽约,纳斯达克等证券交易所都维护着自己的数条区块链,上市公司将可以选择在不同的区块链上市。从透明度最大的公开链,也就是所有的人都可以查看信息,到含有一些权限机制的私有链,甚至可以按照公司所设计的股权结构,来定制相应的保密策略。

但是无论如何,即便是在只有一部分人有权限查看的私有链上,投资人所能够获得信息都要比现在更加的透明和及时。

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“灰色”商业策略无处遁形

并且现在的很多“灰色”商业策略,比如恶意收购,在区块链机制下将更加的困难。因为如果公司想要防止恶意收购的话,公司可以把自己的股权机构挪到一个公开链上来,这样一切的股权变动都被公众明察秋毫,私下里进行操作的空间就被压缩了。

再比如,有的时候大股东会通过一些金融操作“借”来一部分股权或者说临时投票权,来在股东大会上通过自己提出的动议,打对手一个措手不及,这个现象在2007年Journal of Finance上有详细的讨论,被称为“空投票”(Christoffersen, S., Geczy, C., Musto, D., and Reed, A. (2007) Vote trading and information aggregation, Journal of Finance 62, 2897–2927.) 一个典型的例子就是British Land在2002年的股东年会上,第三大股东Laxey突然发难,指责董事会主席 John Ritblat 把这家企业当作家庭企业一样,不给股东们分红。John Ritblat非常的愤怒,正要反击,Laxey 这个时候突然亮出底牌,原来在这次股东会议之前,他已经通过各种金融操作,临时的获得了90%的股东的投票权,并且得到了律所的合法保证,于是John虽然万般无奈,也无法组织Laxey带着90%的投票权反对他。这种突然袭击,其实就完全的依赖于事前的保密工作。在区块链机制下,成功的进行“空投票”也变的更加的困难,因为一旦投票权转移了,其他所有人都看到了并会采取相应的反制策略,所谓“突然袭击”的意义就不存在了。

对流动性的影响 - 06分45秒

流动性,也就是变现能力的重要性,在现代金融中是不言而喻的,在2014年诺贝尔奖获得者让.梯若尔看来,08年发生的次贷危机,某种程度上就是金融机构流动性的危机(Financial Crises, Liquidity, and the International Monetary System, Princeton Press)。我们拿美国的股市做例子。美国的股市流动性应该是在全球领先的,但是依然是非常复杂的流程。就拿交易时间来说,如果想自由的进行 T+0的交易,不但账户资产需要满足一定的标准,同时还要遵循各种监管的要求并且自行承担隔夜风险。而对于小的现金账户,买进股票,当天卖出,继续买进……然后就要再等三个交易日,等资金交割了才能卖出。

在这三天之内,资金从客户转移到了股票经纪人手里,而股票则从公司账簿转移到了经纪人的账簿,中间需要很多的人工,并且需要满足很多的监管的需求。为什么我们设计出来这么复杂的制度呢?因为信任的问题,所以需要一层层的审核,一层层的监管,保证资金和股票都按照买卖合同流转到他们应该去的地方。如果这一切是在区块链上来做的,因为所有的监管需求可以用代码的形式直接嵌入到区块链的规则中,所以交易的时间仅仅取决于区块链中的“区块”产生的时间,只要新的区块产生出来,就可以把这一笔交易记录在新的区块上,交易即完成。而作为一个参考,比特币区块产生的时间约为10分钟。也就是说,用区块链技术进行股票交易,可以把现在需要的3天,变成10分钟。我们知道在金融市场上,三天的时间,尤其是美股这种不限制涨幅和跌幅的股票市场来说,三天的时间实在是太长了。

对机构投资者的影响 - 09分40秒

高度的透明化和流动性对机构投资者来说,有利有弊。 利的一方面刚才已经说过了,避免了欺诈性交易和恶意收购;而从弊的一方面说,有些投资者可能希望慢慢的,不引人注意的增持或者减持自己的股份,就像harvard business law review上在2012年的一篇文章所描述的那样(Bebchuk, L. and Jackson, R. (2012) The law and economics of blockholder disclosure, Harvard Business Law Review 2, 39–60.),投资人会以此来减少自己并购或者出清的成本。随着透明度的提高,那么这些策略可能面临着不能再继续被使用的风险。

比如说,2010年,LV暗渡陈仓收购爱玛士用到的策略,就是一个例子。LV先默默的买了爱玛士 4.92%的股票,不到5%,不需要报备。然后,LV集团和三家投行签了个三个赌约,内容十分简单,如果到期爱马仕的股票达到某个价位,它就买下来,到不了,它就付个费了事。这就是所谓的股票互换协议, 本意是在赌股价的同时又不同真的用钱去买股票的方法。 也就是说在没有交割之前,爱玛士的股东是很难知道的。于是LV就用了这个 的漏洞,那么根据法国证监会的规定来说, 它这不算违规。 因为在股票互换协议真的执行之前,LV并不确实拥有爱马仕的股票。然后在超过5%的时候,LV立刻报备了。但是爱玛士已经根本来不及反应了。但是如果爱玛士的股票都在区块链上的话,那么很多的爱玛士的股东就能提前的发现LV的行为,从而采取相应的措施,这种不引人注意的增持就没有那么容易了。

但是从流动性的角度来说的话,有价证券的流动性更强,也就是短期变现能力更强,对于投资人而言又是一个利好,因为流动性增强意味着投资成本的下降。为什么流动性增强会导致投资成本下降呢?这是一个非常策略性的效应:流动性增强,意味着投资人可以在短期内大量的调整自己的投资组合,也就是被”套牢“的情况会更少的发生,也就是说局外人可以搭上局内人的便车,就像2016年的诺贝尔奖获得者哈特在一篇文章所说的,(Grossman, S. and Hart, O. (1980) Takeover bids, the free rider problem, and the theory of the corporation, Bell Journal of Economics 11, 42–64)。而当其他投资人观测到大股东股权减持的时候,其他投资人也可以迅速的减持以止损。也就是说,证券市场对于公司股权结构的变化会更加的及时,减少了因为信息不对称所导致的摩擦。

对金融市场的影响 - 14分50秒

因为金融市场的扰动很多,所以如果交易者的信息保密的话,那么很难区分哪些交易是知道内幕的”局内人“的交易,哪些是跟风的”局外人“的交易。所以现在的金融市场,金融学家Brochet在2010年发表在accounting review上的一篇文章就讲到了(Brochet, F. (2010) Information content of insider trades before and after the Sarbanes–Oxley act, Accounting Review 85, 419–446.),市场往往对于卖和买的理解是不同的:一个机构卖出了大量的股票,未必是因为他们不看好,而可能仅仅是因为流动性紧张去补头寸;而一个机构买股票,则更可能被解释为是有内部信息,或者看好该支股票。如果股票交易都在区块链上完成的话,那么因为市场可以更容易的区分交易者的身份,所以某些大投资者卖出股票这一行为对市场所发出的信号也将更加的清晰。

也就是说,应用区块链技术会让内部人优势会变小。而这反过来对于外部的投资人和机构来说,是一个利好,也让投资人更有动机去投资这样的股票,有利于企业的融资和金融市场的整体效率的提高。

区块链下的智能合同 - 16分40秒

区块链的存在,也极大的扩展了智能合同的应用。区块链不仅仅是一个分布式的,不可更改的账本,同时也可以设置各种触发式的合同协议。简单的说,就是一个完全机械化的第三方,保证各种合同能够不打折扣的被执行。

智能合约,不通过区块链,我们现在也有一些简单的应用:比如信用卡还款。在信用卡还款到期日,银行自动从账户扣一笔款项。这就是一个简单的智能合同。但是因为信任的问题,目前也就只有银行和大的金融机构能够提供这种服务。而区块链技术的存在,首先保证了合同的不可更改,其次保证了合同的自动执行,然后还保留了完备的帐目以备审核。所以有了区块链,我们不需要去相信签订合同的对方去执行合同,而是只要合同签订之后,区块链就会自动的把后续的操作按照触发条件一步步的执行好。

这个对于减轻道德风险,审计成本,和合同的执行成本来说,具有难以估量的价值。可能对此唯一感到不满的就是律师……因为律师可能不希望这个世界的绝大部分合同都是能够自我承诺,自我执行的。就公司管理来说,比如奖金就可以通过区块链来承诺。比如说,在年初做计划的时候,给员工承诺年末的红利和期权,就可以用区块链预先的设定好,一旦员工达到了预定目标,条件自动被触发,员工将自动收到承诺的奖金,员工能够得到这种不打折扣,不会被毁约的承诺,就会更加有激励的去工作。

而金融衍生品本质上也是合同的一种,比如信用违约交换协议,资产抵押债券等等都可以非常方便的用智能合同的方式来表示,关于这一点,目前有一个实验性的项目,叫做以太坊,Ethereum,就是一个以智能合约为主体的区块链平台,近来SEC 已经启动了ETF的评估流程,这对于区块链技术来说也是非常利好的一个消息。这一来,金融市场上的道德风险,信息不对称都会得到很大的改善,并且可以预计在不久的将来,更加有效,更加复杂的金融工具,也可以用智能合同的方式开发出来。

总体来说,区块链技术对金融业从帐目的储存和保管,交易方式到合同的执行,乃至于金融衍生品的开发,都会产生相当明显的影响,而对于投资人来说,则意味着更加广阔的投资前景。