胡又文大师课:计算机硬核投资
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本期提要

  • 计算机行业的定义
  • 计算机与其他TMT行业的区别
  • 如何划分计算机行业
  • 计算机各细分领域利润率情况对比

正文阅读

我分享的第一部分内容是计算机行业的整体概况,也可以说是过去这么多年我们对计算行业研究的一个总结,以及对这个行业的一些投资心得。

首先跟大家明确一下计算机行业的定义。在万得的行业分类中,有明确的计算机行业。其实整个TMT行业分为4个部分,分别是计算机、通信、电子和传媒。

10年前这个分类可能是比较模糊的,这几年逐渐清晰了,我觉得一方面是因为股票数量都增加了,每个板块都有一两百只股票;另外一方面也是因为市场需求做了一个更细化的分类。其实在美国,TMT行业没有分得这么细,基本上各家券商的卖方研究团队都是把TMT囊括在一起。

计算机其实是这4个行业里面最综合,或者说最难区分、定义最难把握的一个行业。电子大家都熟悉,造手机的、造耳机的都属于电子制造业;通信行业以联通、中兴通讯为代表,跟通信设备相关的都算通信行业;传媒行业更不用说了,不管是广电系的传媒公司还是游戏公司,都算传媒行业,而且我们一般把传媒和互联网归为一个行业。

而计算机是一个非常散,或者说定义非常模糊的行业。它既可以往硬件那边靠,也就是我们说的计算机硬件,举个例子,比如做电子元器件的属于电子行业,但是做ATM机、打印机的确属于计算机行业。

它也可以往软件那边靠,我们比较熟悉的计算机软件公司是微软。但是实际上像东方财富网、同花顺这些类互联网属性的公司,一般也都归入计算机行业。所以我觉得这是一个包罗万象,囊括的种类非常多,研究难度非常高,投资起来又非常刺激的行业。

我们对计算机行业整体的定义是,以IT为工具,以硬件、软件、服务、互联网为载体,为客户实现各种需求的行业。这个定义比较抽象,换句话讲就是用软件实现客户的各种需求。因此它的下游几乎涵盖了各行各业。

A股上市的计算机公司大概有200家,基本上包括了大家日常所能接触到的所有的下游行业,而且在过去的两年时间里,从次新股的数量来讲也是在A股排名靠前的,也就是计算机板块新上的公司非常的多。

我们刚才介绍了计算机行业的大概情况。在下面这张表中,我们把它跟其他几个行业做了一个比较具体的区分或者说比较。我们可以看到计算机行业的毛利率是最高的

在美国的计算机公司中,微软、亚马逊这些都是计算机软件公司,苹果可能更偏向于硬件。这些公司的毛利率为什么最高?我们可以关注一下微软的报表。软件其实是一种前期研发投入特别大,但是一旦过了临界点边际成本就为零的行业。

Windows造出来以后,卖10套和卖1套有什么区别?或者讲得更宏观一点,卖的就是程序员的知识。它卖得越多,利润越厚,毛利润率应该是在90%,甚至接近100%,这就是计算机行业的一个特点。

但是在A股市场,我们发现很少有计算机公司能做到这样的级别,或者达到这样的一个行业地位。之后我们会介绍几个在A股表现还不错的计算机公司,比如广联达、恒生电子,但总体来说还是比较少,尤其是体量比较大的公司。

在这个表中我们可以看出计算机行业的另外一个特点,就是它的销售费用率和管理费用率一般都比较高,这跟传媒行业有点像。如果把计算机和传媒并称为软,把通信和电子并称为硬,我们可以看到一个很明显的现象,就是软的公司对人的依赖程度非常高,而硬的公司对人的依赖程度相对较低。

这也是为什么不同行业的销售费用率和管理费用率相差如此之大,主要取决于从业人员的工资、数量和能力,因为偏硬的行业更多的依靠产品线和制造,而偏软的行业,说白了都是依靠员工的想法,甚至依靠几个天才。

计算机行业的划分有很多种方式,我们团队在研究的时候也做了很多种尝试,但是发现到现在为止想要对整个计算机行业系统性的做一个划分其实是很难的。我们没法像电子行业一样,把它划分成手机产业链、音箱产业链、汽车产业链等,因为我们刚才提到了,计算机涵盖了下游的各行各业,要是从这个角度去划分的话,所有的行业都列一个或者几个公司,这就等于研究整个A股或者研究整个国民经济了。

所以我们在划分计算机行业的时候,一般会采用这样几种方式:第一种是按业务划分;第二种是按下游客户划分;第三种,也是现在市场可能最热衷的,或者说在A股市场中弹性最大的,就是按主题划分。

从研究的角度来说,按业务划分和按下游客户划分都能形成一定的体系,因为这里面的公司相对有一些共性。但是这样做的缺点也很明显,就是细分领域的公司数量会比较少。怎么说?

A股上市的计算机公司现在一共有200家,我们按照业务大致可以把它们分成4—5类,那么每一类大概会有三四十家公司,但是因为它们的下游客户千差万别,所以它们的报表也千差万别,研究起来比较费劲。但是如果我们按下游客户去划分的话,至少要分几十个行业,每个行业里边可能也就几家公司,研究起来性价比比较低。所以研究计算机这个行业的确很累、很辛苦,但如果在A股市场里做投资,也会发现它很刺激,获得的回报可能非常喜人。

按业务划分,就是按照我们刚才介绍的硬件、软件、服务和互联网划分,之后我们会详细介绍。我们刚才提到微软,它现在是全球市值第一的计算机公司,已经超越了苹果。微软是一个标准的软件公司,它最明确的特点是什么?它有一套完整的标准化产品,不管是传统的Office,还是后面开发的云服务。

什么是云服务?之前卖软件很容易被盗版,变成云服务后就很难盗版了,想用的人只需要买一个账号,无论是软件还是服务,它的特点是标准化程度高,卖给谁都一样,这也决定了它有那么高的毛利率。

但在A股市场,我们刚才提到的广联达和恒生电子可能是极少数具备这种基因的公司。在200家上市公司里面,能够做到这种程度的标准化产品的公司可能不超过10个。这也是过去几年困扰海外投资者的一个点,他们也想到A股市场买计算机公司,也想买TMT的公司,因为看到微软市值接近一万亿美元,但A股市场的计算机公司可能现在连市值上一千亿人民币的都没有,认为增长空间巨大。但海外投资者在买的时候就会发现,不能生搬硬套,因为差距确实比较大,但从乐观的角度来看,这也可以理解为我们未来进步的空间很大。

按照下游客户去划分的话,计算机公司可以笼统的分为2G的、2B的和2C的,就是为政府服务的、为企业服务的和为个人服务的。

如果按照行业划分的话,那就广了,金融、医疗、教育、交通、媒体,我们生活中的方方面面都会涉及计算机行业。比如同样是摄像头,摄像机和马路上的监控设备都会用到,只是软件可能是不一样的。我们身边接触到的,只要带电脑的、带APP的地方,本质上都是软件。这也导致计算机行业必然是一个下游极其分散,同时覆盖面又极其广阔的行业。这是研究这个行业的乐趣所在,也是难度所在。

中国的国情就是这200家A股上市的计算机公司中,有3/4的公司集中在2G和2B这两个领域,换句话讲就是2C的公司很少。

主要因为过去这么多年,A股上市对报表有比较严格的要求,但这次科创板可能会开辟一个先河。对报表有严格的要求,意味着收入、利润都要达到一定体量。我们现在所熟知的一级市场的独角兽,比如滴滴、美团、摩拜,这些互联网公司大家一想就知道,可能会有收入,但是肯定没利润,而且大概率是巨幅亏损,这类公司很难符合A股的上市条件。

所以在过去这么多年你会发现,2G、2B的公司占了计算机公司中的绝大多数,2C的公司很少,可能东方财富网、同花顺这类的公司勉强算是2C的,但是真正有2C业务的软件公司其实非常少。但在美国就不一样,在市值排名前五大的公司中,Facebook、谷歌、亚马逊都是2C的,微软我觉得至少有一半算是2C的吧?

毫无疑问,2G的市场空间是不如2B的,在任何一个国家都是这样,而2B的市场空间理论上讲是不如2C的。市场空间很容易错算,因为下游的覆盖面不一样,虽然B端的消费力或者购买力远强于C端,但中国有13亿人口,所以C端的潜力特别巨大。

从这个角度来说,我很期待科创板能给A股市场中的计算机公司带来一股清流,就是一些短期报表不太好看或者不符合上市标准的公司未来能够上市以后,可以进一步激活整个板块。

现在市场最喜欢的,也是A股最流行的玩法,就是各种主题。我们在这里列的,不管是云计算、大数据、人工智能,还是大家更熟悉的信息安全、互联网金融、互联网医疗等,这些其实已经不叫主题了,更明确的应该是叫做主线。

所谓主题,说的实在一点就是大家现在炒归炒,但是后面兑现的难度可能比较高,但是主线就是从产业趋势来说基本上都是未来的一个方向。今年又出现了许多新的主题,例如边缘计算、网络切片等,我们之后也会介绍到。

之前网上传出一个段子,说当研究员都变成科学家的时候会怎样,A股市场第二天就开始跌了,因为那个主题不仅股票研究员看不懂,我觉得就是科班出身的这些专业研究人员也都看不懂。所以A股造主题的能力的确是比较强的,这也是A股有意思的地方。

我们再来看计算机的各个行业,或者说各个子领域的利润情况对比。

大家可以很明显的看出,这里面软的比硬的毛利率高,不光是在计算机和电子行业的对比中是这样,在计算机行业内部也是这样。

为什么?刚才也介绍过了,因为它的知识属性不太一样,偏软的行业都是靠人的,而且复用率、标准化程度也要高得多。这里面的专用计算机设备指的就是刚才提到的打印机之类的。其实我们最关注的,或者市场最喜欢的是基础软件及套装软件,还有行业应用软件,这就是微软的雏形。

还有一类,就是A股数量最多的,我们把它叫做服务商。服务分为两类,外包服务和系统集成。这是中国特色,因为中国2G和2B的公司特别多,2G和2B就意味着要做大量的定制化的服务,由于都是大客户,大客户才不会你给它什么东西,它就买什么东西。比如它买了一套甲骨文的数据库,它也会延伸出大量的定制化的服务,不会完全按照甲骨文的软件来搭配它的应用,所以这就延伸出了大量上市公司做的业务,实际上就是定制化的服务业务。

以上就是课程的全部内容,我是胡又文,谢谢大家!

名词解释

销售费用率:公司的销售费用与营业收入的比率。它体现企业为取得单位收入所花费的单位销售费用,或者销售费用占据了营业收入的多大比例。

管理费用率:管理费用和主营业务收入之比。

边缘计算:指在靠近物或数据源头的一侧,采用网络、计算、存储、应用核心能力为一体的开放平台,就近提供最近端服务。其应用程序在边缘侧发起,产生更快的网络服务响应,满足行业在实时业务、应用智能、安全与隐私保护等方面的基本需求。

 

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