本文根据王涵博士2020年8月28日与投资者线上交流的会议纪要整理。

各位投资者下午好,我是兴业证券的王涵。本次电话会议的内容针对我们发的一篇深度报告,标题为《全球大放水该如何收场》,我们做一个线上跟读者的沟通。

首先这是一个相对比较长期的问题,最近一段时间,在路演的过程中经常被问到,很多的朋友也很感兴趣,但是它又不是一个传统意义上我们比较常见的宏观报告,因为我们知道卖方的宏观一般要讲的是未来的半年到一年,而我们这次的报告其实并没有一个具体的时间尺度,更多的是一些对于中长期的思考。

在2008年金融危机之后,其实全球央行的货币投放量都非常大,尤其是美国、欧洲、日本、英国这几个主要的发达国家央行。初期的时候,我记得在2008年的时候还有过一些讨论,货币的这种超发最后会发生什么?但是似乎这几年大家把这个事情也作为一种常态了,但是这个问题的探讨其实还是有意义的。尤其是在今年的新冠疫情之后,我们前期探讨的很多的问题,包括货币超发、债务高企、经济低增长这些问题,在新冠疫情全球爆发之后其实被进一步加速了。

所以想在这个点上跟大家探讨一下我最近的一些思考,我先说一些结论。首先,短期之内不排除货币宽松力度逐渐减弱的可能性,在比方说一年左右的时间里面,可能会因为经济的反弹导致大家产生对货币退出的担忧。但是从现在的情况来看,长期来讲,货币政策的宽松依然还是一个大趋势。

第二个就是这种货币持续的超发,从中长期看,美元对外一次性征收铸币税,对美国来讲是比较符合美国的利益的。所谓一次性征收铸币税,一个简单的例子就像19世纪30年代大萧条的末期,当时的黄金法案,美国对黄金、白银有一个一次性的大贬值,以及在19世纪70年代布雷顿森林体系倒掉的时候,美元的一次性大贬值,从美国的角度来讲,这应该是比较符合其利益的,这也是我们认为未来很有可能发生的一种情况。

但是通常大家都会问一个问题,这种大贬值是不是意味着美元体系要崩溃?我们认为现在这种美元体系,不排除它会有发生更迭的可能性,但是站在美国的角度来讲,用一种新的它能够控制的货币来替代现有的美元,达到一种新的美元体系,其实是新瓶装旧酒,这应该是它最希望看到的情况。

那么核心的问题是,如果产生一个新的货币,它依然要是全球最重要的货币,那么意味着这些货币它需要能够去购买,或者说它要去锚定一个或者是多种全球主要的战略资源。我们知道,现在粮食也好,石油也好,都是在美国体系控制之下,但是我们认为在当前的这个点上,其实还有一种新的资源,是需要我们去关注的。当人类进入AI时代之后,大量的人群产生的数据,其实是AI时代重要的生产资源和战略物资。所以我们认为未来在这个过程中,不排除在新的这种货币体系之下,数据会成为货币锚中非常重要的一环。

具体来说,我们整体的观点是:

1.美元要控制这种新的锚,当前依然面临着诸多的挑战,包括来自于欧洲、中国的挑战。那么也就意味着在当前短期之内,在美国还没有办法对于数据或者数字达到一种霸权的情况之下,短期之内美元大幅贬值的可能性并不大;

2.很多人会去担心通胀的问题,但是我认为通胀更大程度上或者说持续的高通胀、恐慌性货币体系崩溃式的大通胀,历史上去看还是跟一些重要的战略物资的供给有关系,比方说石油,比方说粮食,但是这两项恰恰是美国控制的比较好的。所以从比较长期的时间来讲,出现一次像1973年那样的大规模的货币贬值、通胀高企的可能性非常大;

3.但是在美元与数据,包括其他的类似于数据这样的一些战略资源的关系还没有强化之前,短期之内美元崩溃,货币通胀的风险其实并不高。

接下来我逐一的跟大家做这样一个具体的探讨。

一、长期以来,全球央行的放水推动资产价格通胀

首先一个就是大家都知道的一件事情,2008年金融危机之后,整个全球央行的资产负债表的扩张非常厉害。那么如果我们从美国、欧洲、日本三大央行的资产负债表来看,如果把这三大央行的资产负债表加总,大概应该扩张了5-6倍,这么大规模的资金的流出,很多人会去问为什么没有通胀?实际上,通胀已经发生,只是当我们把通胀的定义限定在美联储所关注的CPI或者核心PCE甚至是限定在一个剔除了食品和能源价格之后的核心通胀上,可能没有看到通胀。但是实际上货币超发后,钱的流向并不仅仅只有产生CPI的地方。简单来讲,货币超发引发通胀这一逻辑的出发点是投资者想找一种能够对冲通胀上涨的资产。

回过头去看,在过去的十年里,全球有什么资产一直在涨呢?实际上就是股票,很多发达国家的股票。所以从这个角度来讲,实际上货币超发导致的广义通胀已经发生,投资者在不断的把他的资金转成资产,但是这种货币的超发,由于在金融体系里面转,并没有明确的进入到实体体系,所以它也导致美联储放水的效果——推动经济增长——不及初衷。

同时,这也导致了利率的下行。因为利率是跟投资的回报息息相关的,如果我们把每一个主体创造的增加值加总之后,是整个社会的GDP。从这个角度来讲,GDP可以认为是一个经济体,它一段时间之内产生的总利润。如果我们用整个社会所有的钱跟总利润去做一个比较,那么每一块钱它分到的投资回报,应该说跟整个社会的利率之间是有很强的关系的。而由于货币超发未推升经济的增长,那么越来越多的货币摊薄了每一块钱的回报。这就导致了现在的这种低利率、低增长、低通胀的格局。同时,尽管没有传统意义上通胀,但高股价却体现出明显的资产价格通胀。

新冠疫情进一步加剧了高债务、低利率和货币超发的问题

今年的新冠疫情发生后,刚才讨论的这些问题进一步加剧了。新冠疫情之后,三大央行——美联储、欧央行、日本央行——为了应对疫情冲击,又进行了一轮大规模的货币政策扩张。美联储的资产负债表较疫情前扩张了大概65%,欧央行的资产负债表扩张了35%,日本央行的资产负债表扩张了15%,这三大央行印钱的总量扩张了30%到40%。同时,为应对新冠疫情,西方很多国家又采取了大规模的财政刺激,使其本已高企的债务率出现了进一步的攀升。因此,尽管新冠疫情不能被认为是当前高债务、低利率、以及货币超发问题的根源,但是它至少加速了整个进程。

那么核心的问题是低利率加上高债务这个组合意味着什么?简单来讲,当政府在不断用中央银行印的钱来融资的时候,本质上是政府通过财政的扩张,让当前的这一代人向下一代甚至是再下一代去借钱。因为政府发债融资之后就开始去花,但是现在花的这部分钱是通过未来的税收来补偿的,而未来的税收则是由下一代甚至是再下一代人来创造的。从这个角度来讲,我们可以认为当前推高债务的情况,其实就是发达国家为下一代挖了一个很大的坑。

二、美国的政治体系使其往往对外来解决其内部矛盾

那这个坑如何去填?其实是发达国家,尤其是美国——全球的唯一的超级大国——最关心的一个问题。从我们中国人的角度来讲,我们是比较勤劳的民族,所以一旦有一个很大的亏空,那么我们会考虑通过努力工作、通过增长来把我的亏空慢慢补上。这是中国人的思路,但是对于美国人来说可能是不一样的。纵观美国的历史,美国很少通过自己的勤劳来解决本国内部的问题。这与它的政治体系是有关系的。美国的政治体制中的“一人一票”,导致政客很难选择让民众去吃苦耐劳。比如,若一个政客告诉所有的选民说:“你们不仅要努力的工作,而且我们还要向大家多征税,把现在政府债务给降下来。”,那么这个政客是很难赢得美国选民的支持,是不符合政客上台所应该有的一种形象的。因此美国的体制导致其很难从内部去解决自身的问题。美国往往通过外部来解决内部的问题。

在1890年前后,美国出现过一次非常大规模的经济危机。在美国建国的前100多年时间里,一方面它的国土面积从最初的13个州扩张到了太平洋和大西洋的两岸,另外一方面它的经济发展也非常好。如果把国家看成一个企业就不难理解当时美国经济的好,在它不断往企业内部注入新的资产的时候,企业发展是很好的。所以,在那个时候,美国通过不断对外扩张和对外战争,扩张它的土地(资产),带来经济的蓬勃发展。但是发展到1890年前后的时候,美国开始面临国土扩张不出去的情况:一方面东西两岸扩张不出去了,北边的加拿大、南边的墨西哥刚刚打下了新德州、新墨西哥州这些地方。当美国扩张国土面临天花板的时候,它就没有办法通过外部扩张来解决内部矛盾。因此,在1890年前后,尽管当时美国的工业产值达到了世界第一,但它爆发了巨大的经济危机。也是在当时,美国的对外立场开始发生转变,从19世纪的门罗主义开始,美国重新思考它的前途在哪里?于是,那时就出现了弗雷得里克·J·特纳的“边疆说”和阿尔弗雷德·塞耶·马汉的《海权论》。前者认为:美国如果要对外发展,应该进一步拓展其疆土;后者认为:美国要通过海洋的方式来扩张其政治、经济的影响力,以及势力范围。

实际上美国经济在20世纪几次碰到问题的时候,都是选择用外部手段来解决内部问题。经典的两个例子,一个是80年代的日本,另一个是90年代的泰国

在日本案例中,一般认为1985年的广场协议一个最重要的影响是导致日本出口下降。但实际上美国1985年之前就已经在跟日本打贸易战了,中间一系列操作,核心在于把日本的核心技术和人才资源搬到美国。80年代前后,日本对外的FDI差不多有将近一半是对北美的,原因是美国对日本进行了大量约束,限制了日本的对外出口,当时日本产品在全球竞争力较高,但因为有出口限额,所以日本企业被迫把产业搬到了美国,在此过程中,实际上日本的一些全球创新中心也就搬到了美国。另一方面是1985年的广场协议,使得前期对美国进行大量投资的日本企业,因为汇率变动而出现巨大损失。80年代初期,日本企业对美国投资1亿美元,要付出约300亿日元的代价,但是后面汇率涨到1:80的时候,意味着同样的投资在账面上,日本企业就亏损了220亿日元。那么亏损部分实际上就是美元通过对日元的贬值而达到了剪羊毛的效果。所以从这个角度来讲,80年代的美日贸易摩擦,就是美国在本身增长乏力的情况之下,通过在供给端把日本挤出去,把日本的核心技术变成美国的技术,同时通过汇率渠道掠夺了日本的资产负债表,来解决美国的内部问题。

1997年前后的亚洲金融危机也是一个典型的例子,说到亚洲金融危机,很多人会关注当年泰国到底碰到了什么样的事情,为什么汇率贬值会使泰国遭受了巨大损失?一个很有意思的问题是,假如汇率大跌对于泰国是不好的,那么是不是之后如果汇率回到前期高点,泰国就没问题了。实际上在亚洲金融危机期间,发生的事情是许多亚洲经济体因为汇率大幅贬值,导致这些经济体此前几十年发展过程中积累起来的大量财富,因为汇率贬值一次性缩水。在汇率低点上,无论是韩国还是东南亚一些经济体,都出现了核心资产被境外机构廉价收购的情况。后期当汇率再重新回到前期高点的时候,尽管汇率回去了,但是东西已经降价卖给了美国。如果我们把美国和其他经济体都看成的企业的话,等于是美国通过恶意廉价收购的方式,把别人的资产装进了自己的口袋,填补了自己资产负债表的窟窿,推动了自身资产负债表净值的上升。在美国的政治体制之下,让其他经济体为自己买单是更容易选择的一条路径。

美元的独特地位使其拥有对外贬值以解决内部问题的能力

这里面涉及到美元本身的特殊性,差不多自二战结束以来,美元一直在全球都具有非常重要的地位,但是实际上也经历过一些阶段,我们发现美元体系本身具有一定程度的不可持续性。比如在70年代尼克松冲击之前的布雷顿森林体系,本质上来讲布雷顿森林体系的崩溃,到底形成了什么结果呢?设想一下,当美国不断印钞,然后用美元去买别国资产,形成了一种债权和物权之间的交换,美国用美元买来了他国的资产,同时对外有一笔负债,而这笔美元对方随时可以用来购买其他资产。但是布雷顿森林体系崩溃之后,美元大幅对外贬值,也就意味着别国持有的美元突然之间就不值钱了,这其实就是一种财富掠夺。

事实上这样的情况,除了70年代以外, 30年代大萧条末期,美国也是颁布黄金法案,通过美元大幅贬值,对外进行赖账的。当前,站在美国的角度来讲,面临的问题与70年代的情况类似,美元当时也是全球最主要的储备货币,换句话说它是全球货币。那么对于一个全球货币来讲,如果一次性让美元大幅贬值,短期之内美国的利益在于它对外剪了羊毛,对外赖账改善了自己的资产负债表。但是如果后果是使得全球货币体系不再在美国控制之中,对美国来讲是一个长期的国家利益受损。

三、美元的锚:黄金 → 石油 → 数据(?)

从这个角度看,70年代之所以美元在大幅贬值之后没有丧失其全球储备货币地位,背后最重要的一点就是它对工业时代最重要的战略资源——石油的控制。旧体系下美元跟黄金挂钩,70年代美元是经历了崩溃,但由于新的货币锚——石油依然在美国控制之中,石油只能用美元来结算,所以即使旧的美元崩溃了,美元依然还是全球货币,籍以此美国就达到了对外贬值、对外赖账,但同时不丧失其全球货币控制权的目标。

就从这个角度来讲,美国是否要通过一轮大的货币贬值和通胀来对外赖账,实际上取决于它是否控制了当前以及未来可能的货币的锚,这是一个先决条件。如果美国能够达到这样的控制力,那么显然通过大规模的贬值、以及再现1970年代那样的高通胀,对美国并不是一个不可能的事情。那么,未来除了现在的原油、除了粮食这样的必需品之外,还有什么东西可以是美元或者全球货币的锚?

从增量的角度来讲,AI时代最重要的一个战略物资就是数据。实际上在过去几年快速发展的人工智能领域里,技术并不是非常难,甚至现在很多年轻人去下一些Python库,就可以训练出非常好的AI的模型。但是问题是在于训练这些模型需要大量的数据、大量的真实的人在真实的经济活动中所产生的数据,如果没有这些数据,模型是没有办法成功的。

而同时,越来越多的互联网公司,商业模式开始更大程度上依赖于数据。比如Facebook的广告业务,大规模的定向的定制化的广告营销,背后就是对于客户数据非常好的研究以及拥有巨大数据的垄断地位。所以如果在未来除了传统的能源和粮食之外,货币还会有一个锚,那么这个锚有没有可能是数据?这是一个我们需要去思考的问题。

数字霸权的挑战:中国的数据生产量更大

从数据的角度,引出了一个很有意思的话题。原油,主要的产油国有美国、还有俄罗斯委内瑞拉,剩下大头是在中东,所以美国只要控制了中东,实际上就控制了全球原油最主要的供给。但是对于数据,由于数据的产生取决于人的经济活动,因此它跟人有关,跟接入互联网的人数有关。由于5G的推出,互联网的复杂程度可能从以前接入点数的一次方进入到了点对点的接入点的两次方。中国人口是美国的4倍,有可能意味着未来中国可以产生美国10倍以上的数据。

所以,美国的市场经济体量虽然很大,但是它的数据体量是不是有那么大,有一定的不确定性的,换句话说,美国并不一定拥有未来数据的全球垄断地位。

如果去看美国当前跟很多经济体签署的贸易协议,都有非常重要的一条:数字数据要跨境自由流动。美国跟日本签的贸易协议里面有这一条,美国在跟中国的知识产权讨论里,很重要的一条也是数据的跨境流动。一个国家的国民所产生的数据,实际上是这个国家在AI时代由国民产生的一种新的战略资源。那么就像沙特不可能随便允许别的国家到他们国家去挖油然后运出国界一样,没有一个经济体会愿意自己国民产生的数据免费提供给别人。但是同时,Facebook这样的公司,商业模式越来越依赖于“你的数据是我的营收”,这就形成了美国跟其他经济体的摩擦。如果未来数据会成为美元锚的一部分,那么就意味着美国必须要对全球的数据有更大的掌控力,它就必然面临着两大挑战。

第一个挑战,中国由于是全球最大的单一市场、单一语言的互联网市场,国内并没有省和省之间的限制,因此中国的互联网公司很容易快速成长。很多在其他人口基数比较小的经济体不太成熟的互联网商业模式,在中国如此巨大的互联网市场之下,很容易能够发展起来。而随着中国的这些企业在中国做大以后,可以去尝试出海,因为有国内的市场提供足够的现金流和资金的支持,所以可以很轻易去出海。在最近一段时间,美国针对中国的互联网公司开始进行大规模的打压,这中间除了有美国明面上说的国家安全的因素之外,更大程度上是数据。如果数据是未来美元锚的一部分,那么美国需要对中国的数据和互联网公司产生垄断的居高临下的地位,但是对美国来讲是这并不是一件确定的事情。

数字霸权的挑战:欧盟的数字保护意识变强

美国面临的第二个问题,欧洲作为一个整体,对数字保护的意识开始抬升。针对欧洲数据的数字保护法案,针对美国的和其他经济体的互联网公司的垄断地位,欧洲有越来越多的举措,欧洲要开征数字税。对于美国对中国互联网公司的强烈反弹,对于欧洲数字税的强烈反弹,如果从美元锚的角度,可能更容易去理解。

四、结论及对资产配置的启示

所以结论是什么?结论就是未来对美国来讲,在某一个合适的时间点上,去寻找货币一次性贬值的机会,来对货币体系进行改旗易帜,应该是美国持续会去考虑的一个选项。但是在数字垄断地位还没有完全实现的情况下,至少现在并不是美国货币体系改旗易帜、大通胀最好的时间点。

当然很多投资者也说通胀不是一个货币现象吗?美国为什么能控制通胀?我觉得大家回过头去看,在过去的几十年,有哪一次大规模的全局性货币体系崩溃量级的通胀,不是供给的因素造成的?

比如说我们讲的委内瑞拉,我们讲的1973年石油危机,其实背后都是供给因素。它的通胀问题也好,粮食问题也好,其实背后是美国的制裁和粮食的禁运。因为美国是全球最大的粮食生产和潜在的出口国,美国又是全球最重要的几个产油国之一,同时它又控制了中东的原油,所以粮食和原油在他手中意味着他控制了通胀可能的供给端。换句话说,什么时候通过这两个因素产生供给端的通胀,美国有很大的控制权。但是由于它暂时还没有能够对于美元未来的锚产生实质性的控制,因此当前直接就让全球出现大通胀,美元开始改旗易帜,对美国来讲是有风险的。

对投资的启示一:黄金、数字货币等是对冲美元尾部风险的可选工具

既然我们知道在现在的情况之下,美国以及很多发达国家的高债务、央行货币超发的问题,似乎没有办法在它的内部解决,那么我们一定需要去对冲掉美元体系出现大动荡的尾部风险。因此如果要去对冲这种尾部风险,像黄金、不同类型的数字货币,可能对于不同风险偏好的投资人,都是可以选择的工具,当然风险偏好低的投资者完全可以直接去买贵金属。

对投资的启示二:联储相当于为美股背书,美股难大跌

在把这些尾部风险对冲掉之后,接下来的投资可能更多考虑的是,在货币仍会持续宽松,但通胀暂时不一定会起来的情况下,我们该怎么样去投资?从这个角度来讲,美联储显然已经告诉市场说,美股是不能跌的,如果跌联储就要去发货币。因此对于美股走势,我们依然不能过于悲观。并不是说美股一定会涨,但是赌美股大跌,我觉得可能性不太大。可以这样去理解,美联储已经为美股背书,所以美股如果要跌的前提,一定是美联储要出现比较大的问题。换句话说,美元体系已经绑定在美股上面了,这个是我自己的一个判断。

对投资的启示三:中国为科技企业拓展空间,资本市场红利可期

那么对中国来讲,现在已经很明显在加快数字的保护、对于互联网企业的保护,包括对于美元体系我们有一些相关的应对。中国在把尾部风险对冲掉后,我们要去考虑的依然是中国和美国之间的发展问题。那么在这个过程中,无论是美国打压中国的互联网企业,还是说中美的博弈,可能都意味着中国要为国内的互联网企业、科技企业进一步拓展生存空间。无论是产业政策,还是金融政策,包括资本市场,我们最近看到的一系列的开放政策,可能都是在为这些事做准备。所以从这个角度来讲,中国资本市场的红利应该我们还是可以预期的。

对金价的判断:可能与09年相似,经济二次探底再支撑黄金

最后对于短期之内,我多说一句对于金价怎样去判断?昨天在鲍威尔有关货币政策的措辞发布之后,黄金出现了较大震荡。我想说在这个时点上,未来短期的1-2季度,不排除因为美国经济数据的上升,导致大家会觉得美国经济可能要复苏,所以金价可能会有调整,甚至大家会觉得经济起来以后,可能货币政策也没有那么松了,会有这种预期。

但是我认为这一轮即使不考虑前面我们说的货币体系大动荡的问题,黄金依然没有涨完。为什么?我认为这个阶段黄金的走势非常像2009年底到2010年上半年的走势。2009年的下半年,几乎所有的外资投行在2009年底出的2010年策略报告都在说,美联储2010年要么是二季度,要么是三季度会加息,同时也在讨论美国经济的“绿芽”。但是实际上的情况是,到2010年的上半年,大家发现美国经济在反弹之后出现了二次探底,欧洲又有欧债危机,所以在那个时间点上,我们发现市场对于货币政策的判断从收紧转向了QE2、QE3,于是我们看到黄金出现了第二波的快速上涨,直到2011年的1900(金价),黄金才见顶。

那么为什么我说当前这个阶段从短周期来讲,也跟2009年很像。其实无论是次贷危机也好,新冠疫情也好,都是一个额外的冲击把经济弹簧给压低了。那么当冲击过去之后,弹簧的第一反应一定是反弹,这个反弹会让大家产生一种幻觉,觉得好像问题过去了,经济开始复苏了。但是核心的问题是在于无论是新冠疫情,还是金融危机,都使得经济增长的中枢下移。所以当弹簧经过反弹之后,它要回落到一个中长期的中枢的时候,中枢会比新冠疫情和次贷危机之前要低,这就会引发市场觉得二次探底为什么这么深的担忧。届时市场对货币政策的关注,也会从前期的联储什么时候收,很快的变成联储是不是又要放水了,而这种情绪的变化会带动金价的进一步上涨。

所以从这个角度讲,我认为短期可能1-2个季度,因为美国的经济在疫情之后开始有反弹,所以可能会阶段性的让大家讨论说美国货币政策是不是要退出,或者它的经济是不是在复苏,黄金可能也没有那么大的投资价值了。但是我觉得在明年二季度前后,当这波反弹见顶的时候,我们会出现2010年的情况,大家发现美联储的药还是不能停,于是金价会往上走。从绝对的高度来讲,我们可以这样去思考。2020年美欧日三大央行资产负债表扩张了30-40%,但是今年金价的高点离2011年的1900的高点只涨了5%,钱多了30-40%,金价只涨了5%,显然是没有涨到位的。

五、总结

美元体系可能之后会出现一个巨大的动荡,如果我们认为这种动荡是美国可控的话,当前来看这个时机只能说是“在临近,但还不很成熟”。其背后的原因是,美国当前对未来美元的“锚”之一——数据,没有达到完全的控制。因此,美欧之间就数字税的摩擦可能将继续,美国对中国互联网企业也可能进一步的打压。而一旦当美国完成了对全球数据的掌控之后,其很可能将展开类似1973年美元大贬值的策略。

对于投资者来讲,当前需要做的是,先对冲尾部风险掉,然后再进行其他的投资决策。具体而言,我觉得类货币的资产可能是投资仓位里需要持续保持的类似“保险”的一个品种。

六、Q&A

问题1:刚才您讲到,因为美国能够控制原油和粮食供给,所以要发生大规模、高水平的通胀,是可能性比较小的。考虑到金融危机后以来通胀持续低迷,未来可能出现相对更高的温和通胀吗?谢谢。

回答:就通胀形势而言,短期内需要关注的应该有两个冲击。

其一是明年上半年会有一个基数效应推升的美国的通胀。其二是今年秋天粮食收成可能会对国际粮价产生一定的扰动。一方面,今年疫情对很多地区的粮食种植确实产生了一定的影响。另一方面,今年夏天中国的水灾确实比往常更加严重。这两者叠加之后,基于粮食欠收的预期可能会导致国际粮食金融市场的价格可能会有一定的上涨。

但是,像我前面说的一样,当前美国对原油和粮食的供给应该还是有绝对掌控的。在当前时间点上,由于美国当前债务高企,温和的通胀将推升美国的名义利率,又不能有效减免美国的实际债务,如果美国不能通过“一击必杀”推升通胀,实际上美国可能将会为此付出沉重的代价。因此,我觉得这种温和通胀的持续时间也不会很长。

问题2:您提到美元下一步换锚,可能需要美国对数据有较强的控制。但是从美国当前的行为来看,他其实在往科技脱钩的方向去做。在这种情况下,全球数据市场未必是完全自由流动的。美国现在这些所作所为如何帮助它在未来能够全面的掌控数据这种资源的呢?

回答:您这个问题特别好,简单来讲我们要看的一个例子。就像你说的一样,单纯的脱钩其实在导致数据脱钩同时,也会使得中美各自都形成自己的数据寡头。但是,Tiktok这件事情开了一个非常不好的头。中国的数据或互联网公司逐步壮大后,美国可能通过某种方式——比如廉价收购,来获取对其的掌控权。实际上,亚洲很多经济体的核心企业,相当权重的股权是由欧美的投资者所持有的。这些“核心资产”,包括韩国的三星、中国台湾的台积电,其股权的出让,很多时候都是在一轮大的危机中被迫完成的。因此,“脱钩”与美国要去控制全球的数据并不矛盾,如果美国把全球主要经济体互联网公司都廉价收购了,那么实际上美国也就全面掌控数据这种资源了。

问题3:我想要请教的是刚才您有提到明年可能会有通货膨胀。叠加上美国今年有大选,美国政府是不是可能会有比如减税、小额补贴等政策刺激来帮助大选或者说“买选票”,这些钱补助出去之后,会带动美国的消费进而拉动通货膨胀的上升。这样会不会带来美国利率的上升,跟他想要贬值的方向有点背道而驰?您觉得他会如何去寻找一个平衡?

回答:首先从特朗普的角度来讲,他肯定愿意在这个时间点上去做一些买选票的动作。但如果要发生大规模的财政刺激,需要整个社会遇到更大的冲击,比如其实今年的二三月份本身疫情的冲击非常大,所以在那个时点上两党能够达成一致去进行财政的刺激。目前三季度来看这个可能性不高,11月份就要大选了,而双方现在的整个竞选情况非常焦灼,在这种情况下民主党现在推出一个刺激计划显然不符合他的利益。尤其是拜登可能看起来有机会把特朗普给挤出白宫,在这样的情况下,民主党很可能会选择消极对待,避免财政刺激出炉。其实即使是在2008年金融危机那么严峻的情况下,两党当时达成救助议案也用了很长的时间。因此在大选之前,现在美国分立的国会是很难达成一致的。

其次,如果您刚才讲的这种情况真的发生,确实短期之内可能会使得美国的通胀有所启动,但是站在联储的角度来讲,它的整个政策也会跑的比通胀起来的节奏要慢一些,这种温和的通胀有利于它去解决一定程度的美国债务问题。但是这种通胀一定会有一个底线,就是它一定不能动摇整个美元的基础。如果只是这种温和的、阶段性的通胀,对美联储来讲也能暂时接受,这可能也是为什么昨天鲍威尔在Jackson Hole会议上会这样表述的原因。

最后,我们今天在电话会议中主要讨论的通胀问题是一种跟过去10年释放的流动性所相对应的、大规模的通货膨胀,我认为那种情况的条件还未完全具备,当前发生的概率还不是很大。谢谢。

本文作者:兴业证券王涵,来源:王涵论宏观,原文标题《全球大放水会如何收场——8月28日投资者交流会议纪要》

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