核心观点

  • 免税概念核心驱动力:政策逐年放开+海外消费回流;
  • 百货发展免税业务优势显著前景可期,其在股东背景(国资为主)、规模优势(客流量大、进店率高、客单价高)、品牌资源(渠道壁垒)和运营能力(有经验、效率高)方面都具备免税业务运营优势。

免税市场空间巨大

中国免税政策主导。拥有财政部颁发免税牌照的企业才能经营免税业务,国家制定免税产品种类,并且对免税店设立条件、招标作出明确规定。

我国免税行业政策逐年放开。1)1979-1984年:改革开放后政策批准免税行业发展,成立中免公司;2)1985-2004年:政策严格监管,统一集中管理;3)2005-2009年:管控免税经营牌照力度仍较强,对免税店经营做了详细规定;4)2010年至今:政策支持海南离岛免税业发展,多次调整海南免税政策,口岸免税店经营权放开招标。国家不断出台政策增设免税店、放松免税行业限制。

海外消费回流使得市场规模进一步扩大。2019年中国境外消费1300亿美元,2018年中国奢侈品消费6700亿元,占全球市场份额的33%。其中境内消费仅占27%,境外消费5000亿元。然而2019年中国免税市场规模仅 500亿元,市场增量空间巨大。

中国免税运营受牌照限制,以出入境免税店为主,行业集中度高。目前,中国拥有免税运营资质的公司仅八家,中免、日上免(已被中免收购)、海免(已注入中国国旅)、珠免、深免、中出服、中侨、王府井。其中,中免+日上占据82%市场份额,市场集中度较高。按免税运营业态分,主要分为口岸入境免税店、口岸出境免税店、市内离境免税店、市内入境免税店和离岛免税店。2019年,我国出入境免税规模高达395亿元,占比近80%。

百货首获资质,前景可期

中国百货区域割据,增长放缓。2018年中国百货行业规模达到3781亿元,同比增长 0.1%,增速放缓。2018年中国百货行业CR4为14.3%,行业分散,远低于美国和日本等发达国家。

百货企业国资背景突出。为了弥补财政收入损失,我国免税行业采取国家垄断经营模式。隐刺国资背景、股东结构对运营免税业务有先天优势。第一大股东实力雄厚,资源优势显著,有助于免税、百货等多业态协同增效。

百货规模优势显著。百货占据人流密集的核心商圈区域,具备优越的地理位置,有助于形成集群效应。丰富的品牌专柜和多样化的购物体验提高顾客进店率,打造以消费者为核心的体验式消费场景,形成差异化经营。同时百货公司主营化妆品、服装、皮包等奢侈品牌,进店人群人均消费水平较高。高水平客流量、进店率和客单价构筑强规模优势,有助于提升议价能力。

百货企业渠道优势显著。中国市场奢侈品牌需通过特定的授权商进入市场,对于销售选址和商场定位有较高的要求。百货行业布局核心商圈,客流量大,能满足品牌商的定位和品宣要求。国际大牌通过考核免税运营商在品牌效应、采购能力、广告宣传等维度能力决定免税渠道份额分配和供应价格,而百货行业在有税渠道,与国际品牌商已经建立起强关系网络,未来在免税渠道方面与品牌商的合作拓展方面有一定势,建立起强竞争壁垒。此外百货企业积极进行股权激励有利于进一步提高管理层经营效率。

市场空间测算

市内免税店是国人海外购物主要消费渠道,我国针对国人的离境市内免税政策有望落地,进一步促进海外消费回流。

市内离境免税店是作为机场、口岸免税店的必要补充和延伸。据韩国免税协会数据,国人在韩市内免税店2018年消费高达13万亿韩币(109亿美元),同比增长47%,我国市内免税空间还有待拓展。

当前中国免税市场仍以口岸免税店为主,拥有市内免税运营资质的公司仅有中免、中出服和中侨免,其中,中免集团拥有 5个市内离境免税牌照,分别位于北京、上海、大连、青岛、厦门。

我们认为,针对国人的离境市内免税政策有望落地,进一步促进消费回流,带来免税增量市场空间。

我们测算2025年中国主要城市(2019年国际机场出入境人次在300万以上的城市)免税规模有望达到1800亿元,市内免税规模有望达到544亿元。

我们对免税店成本费用结构进行拆分,收入规模主要受免税店客流量、进店率与客单价影响,成本费用端主要包括进货成本、租金、特许经营费和销售管理等期间费用。

我国市内免税店规模小,毛利率偏低(约50%以下),我们预计市内免税政策和牌照放开,加强代购监管等红利显现,凭借规模优势和合理布局,市内免税店规模和盈利水平都将进一步提升。

本文来源:申万宏源研究,作者:韩国之,原标题:《致终将逝去的海外代购》