核心观点

  • GDP二季度二产强,三产弱,后续修复料将从二产转向三产;
  • 通胀:快速回落的态势按下暂停键;
  • 出口:从下行的担忧转向复苏的期待;
  • 消费:恢复的主动能切换至低收入群体的消费;
  • 基建:从快步上行到缓步上行;
  • 社融:货币政策微调下,上行势头面临波动。

GDP:二产强,三产弱

我们预计二季度GDP增速2.7%左右。二季度GDP的预测,讨论贸易顺差的影响是没有意义的。原因很简单,服务业依然大幅受损的情形下,对GDP的预测是不适合用支出法去预测的(支出法模型下,关注贸易顺差、最终消费、资本形成)。更合适的办法,是采用生产法。

二季度二产的恢复是较为强劲的,无论是工业还是建筑业。如果说一季度二产、三产同等幅度的拖累了经济的话,那么二季度,拖累经济的,主要是三产,后续经济的修复,也主要靠三产。一季度经济降至-6.8%,二产拖累-3.7%,三产-3.1%。二季度,按照我们的估算,回升至2.7%的情况下,二产贡献1.8%(去年二季度二产贡献2.3%),三产贡献0.9%(去年二季度三产贡献3.6%)。三产恢复情况明显慢于二产。

三产的拖累,较为明显的是这么几块。

  • 批发和零售业。这个行业着重参考的指标是社零中的商品贸易收入增速。二季度预计依然负增长(4月是-4.6%、5月是-0.8%)。

  • 住宿和餐饮业。这个行业着重参考的指标是社零中的餐饮业务收入增速。二季度依然大幅负增长(4月-31%,5月是-18.9%)。

  • 交通运输、仓储和邮政业。这个行业构成较多,有客运、货运、邮政仓储。主要的拖累来自客运,客运权重17%左右,二季度客运同比大概-50%左右。(4月-60.2%,5月-49.3%)。货运权重60%,二季度货运同比0%左右(4月-2.1%,5月0.4%)。仓储邮政权重11%,二季度邮政业务收入同比20%以上,小幅对冲客运的下行。

  • 其他行业。这个行业构成也较多,我们关注其中的景区管理、文化艺术、体育、娱乐、电影制作等板块。这些权重合计在7.5%,参考旅游二季度整体恢复了一半左右,对其他行业二季度的拖累可能在3%-4%。(去年其他行业GDP增速在6%附近,今年二季度可能只能回升至2%)。

物价:CPI暂时持平,PPI止跌回升

预计6CPI暂时持平于2.4%一则食品价格本月持续上行(特别是猪肉、蔬菜),二则非食品消费价格环比有望持平季节性。猪肉和蔬菜月均价环比涨幅分别达到3.84%和3.34%(前值环比均下跌10%以上)。猪肉方面,本身5-7月为出栏同比最低点(对应生猪存栏同比去年8-10月遭遇非洲猪瘟重挫),同时夏季高温来袭,部分地区生猪疫病再抬头,对猪肉供给形成额外冲击,导致6月价格止跌上扬。蔬菜方面,在高温多雨天气和节气因素影响下,价格亦开启上涨。非食品项,6月下旬国际布油价格连续10个工作日突破40美元/桶,国内成品油价格随之月底上调逾100元。消费品和服务类价格受疫情冲击也初步平缓。6PPI预计将回升至-2.9%左右。PMI出厂价格指数已经连续2个月回升,且6月在疫情后首次回到50以上。统计局的流通领域生产资料价格显示,6月黑色金属和化工产品价格环比继续施工中,石油价格也止跌上行,唯独液化气价格下跌形成一定拖累。

生产:再上一个台阶

6月工业增加值同比预计在5.0%左右。6月工业增加值增速的判断是存在困难的。原因是,一方面基数很高,去年6月工业增加值增速为6.3%,去年5月为5%,6月基数陡升。另一方面,环比改善又是较为明显的。PMI生产指数6月强于5月便是明证。从6月上旬的发电数据看,同比提升至9.1%(5月发电同比4.3%),但这并不意外着工业增加值也会提升如此大的幅度。我们倾向于认为,6月工业增加值同比继续上行至5%左右,上行的动能主要来自上游的几个行业,受利润改善影响,其产能利用率有所提高。这些行业有黑色、有色、燃料加工、化工等,占工业增加值的权重在12%左右。此外,从统计局对PMI的解读看,6月生产与订单明显上行的有医药、通用设备、电气机械等。预计这些行业6月的生产也会有所上行。依然较为低迷的行业可能是纺织、纺织服装、木材加工等几个行业。

投资:小幅上行

预计1-6固定资产投资增速小幅上行至-3.2%,单月增速回升至5%。其中基建(宽口径)单月增速小幅回升至13%,地产投资单月增速小幅回升至9%。制造业投资单月增速小幅回升至-4%。对于基建,6月上行幅度趋缓既有天气的原因,可能也有驱动力转弱的原因。6月西南、华东两大基建主力区域先后受强降雨影响,施工受到制约,水泥价格持续下行且下行幅度大于往年便是明证。驱动力上,基建在4月、5月连续两个月快步上行,有赶工的因素(到3月22日左右,根据百年建筑网数据,项目延期天数在30天左右)。也有财政支出明显增加的因素(1季度政府性基金支出增速为4.6%,4月与5月合计支出增速为34.9%)。后续这两大驱动力可能都会有所减弱(基建累计增速预计到6月转正,政府性支出下半年增速中枢在20%左右)。对于地产投资,考虑到6月地产销售进一步上行(克尔瑞百家房企、30大中城市销售数据同比均好于5月),地产投资6月同比大概率继续好于5月。

进出口:出口依然偏强

预计6月出口同比增速-0.2%,进口-11.6%

出口方面,从总量的角度看,一则中港协数据显示6月中上旬八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量同比增速明显改善,6月中旬实现正增长,为疫情以来首次录得正增长,同时BDI指数6月以来显著回升,同比增速也录得正增长,反映全球贸易量或已有改善;二则海外经济修复持续推进,外需边际回暖,英国、法国PMI上行至荣枯线以上,美国Markit PMI 6月也上行至49.6%,欧美PMI并未长时间处于较低位置,而相比金金融危机期间,英国持续5个月PMI位于40%以下,美国持续7个月ISM PMI位于40%以下;三则越南、韩国6月已发布的出口增速降幅显著收窄,回升幅度在10个百分点以上。

从产品结构来看

  • 电子类产品方面,6月韩国、越南的计算机等电子产品出口同比增速环比5月再度扩大,其中韩国计算机出口增速由5月的82.6%提升至91.5%,越南电子零件及电脑出口增速由5月的18.5%提升至25%,电子类产品景气度依旧较高;

  • 劳动密集型产品方面,越南作为劳动密集型产品的主要出口大国,其6月纺织品、鞋类、塑料制品等传统劳动密集型产品的出口增速降幅均有收窄,结合美国5月零售销售数据超预期回升,其中家具、服装等零售销售同比增速降幅均有收窄,海外对劳动密集型产品的需求或在回暖。

  • 防疫物资方面,6月统计局发布的医药行业新订单指数和生产指数均明显高于上月,6月中旬以来美国疫情二次反复,非洲、拉美地区疫情较为严重,全球单日新增确诊病例数量不断创新高,预计防疫物资仍可延续5月份7%左右的较高拉动率。

  • 另外,汽车行业方面,5月美国机动车及零部件零售销售额同比增速由4月的-33%回升至-4%,5月德国汽车产量同比增速也由-97%回升至-66%,同时韩国汽车出口6月同比增速由-54%收窄至-33%,海外汽车行业需求或也呈现企稳状态,有望带动国内机电以及贱金属制品出口的改善。

进口方面,6月以来上海进口干散货指数连续录得大幅增长;同时中港协数据显示6月上旬与中旬,港口原油与铁矿石的吞吐量均保持较快增速,价格方面,5-6月原油价格环比回升,但同比仍在低位,铁矿石价格6月涨势暂缓,因此价格仍会对进口金额产生拖累。另外,6月中美在夏威夷举行会谈,表示第一阶段经贸协议执行良好,莱特希泽表示中国仍然继续遵守协议承诺,因此6月起中国自美进口额或将出现提升。

消费:小幅上行

我们预计6月社零增速大概在-0.5%左右。考虑6月的社零,一方面要分析社零回升的动力。另一方面,两个小的扰动(汽车高基数与北京疫情)值得关注。

动能方面,社零继续恢复将有赖于低收入群体消费的恢复。目前的种种迹象显示,社零的疲软来自低收入群体的消费不足。比如,乡村消费增速时隔多年后首次低于城镇消费增速;限额以下社零增速时隔多年后首次低于限额以上社零增速。农村居民收入增速在1季度回落幅度大于城镇。限额以上的社零各个品类看,在5月时增速基本回到2019年的位置。考虑到低收入群体的收入来源主要是工资性收入,无法从房价上涨、股市上涨中获利,也即意味着其收入回升将会是一个慢变量。社零回升的斜率在6月可能会进一步趋缓。

小的扰动方面,6月汽车基数较高,去年6月汽车当月同比为17.2%,5月为2.1%,基数抬升了15个百分点。今年6月,意味着汽车同比会大幅回落。北京疫情复发使得北京的消费回升态势暂停。北京社零大概占全国社零3.2%左右,若北京社零回落10个百分点,拖累全国社零0.3%左右。

社融:货币政策微调下社融增速持平

6月货币政策目标转向权衡资金脱实向虚和降低融资成本之间的平衡,伴随无风险利率的持续上行,以及政策对于结构性存款、资金信托、融资信托等监管的加强,我们预计社融增速上行势头面临波动,当月社融新增约2.9万亿,增速或持平在12.5%左右。

具体而言:政府部门6月加杠杆力度减弱,按上市日期计预计融资规模预计在7500亿左右。居民部门,6月30大中城市商品房销售面积同比翻正,但同时乘用车零售同比小幅回落,预计信贷同比基本持平,改善有限。企业部门,企业信用债融资规模环比较5月低谷增加约1000亿,不确定性更多的来自于间接融资。监管政策对于套利空间的收紧或对企业短期贷款、非标融资产生负面冲击,但我们认为企业长贷将保持韧性,新增信贷同比仍有望持平。预计6月新增信贷近1.7万亿,但表外融资再次收缩。特别的是,6月正值季末,同时6.17国常会提出加大不良贷款核销处置力度,预计6月贷款核销规模将达2000亿左右。最后,社融规模增速虽有波动,但5月地方债巨额融资或在6月陆续下达,预计M2小幅上行至11.3%左右,商品房销售同比回升、小微贷款的持续改善以及基建生产的热度持续,将带动M1上行至7.5%左右。

本文来源:一瑜中的,作者:张瑜、陆银波,原文标题:《修复之曲依旧,六个音符已变——6月经济数据前瞻》

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