1、生产继续恢复,进度逐步放缓。

5月我国制造业PMI指数为50.6,较上月回落0.2个百分点,其中生产指数环比回落0.5个百分点至53.2。分企业类型来看,大型企业较上月上升0.5个百分点至51.6,中型企业回落1.4个百分点至48.8,小型企业回落0.2个百分点至50.8%。PMI连续三月位于荣枯线以上,制造业生产经营状况在继续改善,但扩张力度有所减弱,从高频指标来看,5大电厂发电耗煤在5月中上旬快速上升后,近期也有所回落。

2、需求缓慢恢复,出口压力仍大。

新订单指数较4月上升0.7个百分点至50.9,进口指数回升1.4个百分点至45.3,在手订单回升0.5个百分点至44.1。市场需求有所改善,但总体仍然疲软,订单回补尚需时日。外贸方面,新出口订单回升1.8个百分点至35.3,全球疫情和经济形势仍较严峻,外需持续萎缩,出口压力仍在增大。

3、库存水平下降,价格指数回升。

原材料库存指数下降0.9百分点至47.3,产成品库存下降2个百分点至47.3。企业库存持续下降,一方面反映短期需求有所恢复,另一方面或反映企业对未来需求预期仍然较弱。工业品出厂价格指数回升6.5个百分点至48.7,原材料购进价格指数回升9.1个百分点至51.6。原材料价格上涨较多,但工业品价格仍处收缩区间,表明需求仍较低迷

4、经济短期上冲,债牛并未终结。

从5月PMI来看,生产恢复放缓,需求有所改善,需求相对不足对价格的压制有所缓解,同时厂商库存水平也有所下降,但需求恢复或源于前期积压需求的集中释放。往前看,经济短期上冲,但随着房地产经济的回落,以及外需的持续疲软,同时政策上也不会强刺激、走老路,而是更加强调底线思维,经济依然会回到下行通道上来,通缩的风险大于通胀。

关于货币政策的态度,我们在《中国存款降息的条件或已成熟——“双轨制”下的利率倒挂》专题中已经详细讨论过,前期受到疫情影响,央行大幅放松货币,市场化利率快速下行至超低位置,和非市场化的政策利率、存款基准利率出现明显倒挂,市场出现很明显的无风险套利机会,央行降息步伐放缓。近期资金利率基本已经回到逆回购利率上下,预计后续将维持平稳。经济有下行压力后,政策利率下调仍会继续。债券市场受到短期政策和经济数据干扰,出现短期调整,但考虑到经济基本面的中期变化,这一波的债券牛市会很长,还没有到牛熊转变的时候。

风险提示:疫情扩散,政策变动,贸易问题,全球经济降温

本文作者:梁中华、张陈,来源:梁中华宏观研究